迟来的“开门红”：A股白酒板块1月研报热点追踪

2021年末，资本市场都在期待白酒板块的“开门红”。那时春节将近，市场普遍认为宴席场景将实现大幅上涨，而整个一月，白酒板块似乎并没有满足人们的预期。

从2021年第二个交易日（1月5日）到春节前的最后一个交易日（1月28日），白酒板块从34780.01点连续下跌到28985.01点。

春节假期的最后一天（2月6日），多家一线私募表态，次日高开“已成定局”。2月7日，上证指数全天上涨0.17%，之后数日，均保持着上涨态势。而白酒板块这一天领先大市，涨幅达到0.87%。2月9日，白酒板块再次高涨，涨幅高达3%，安徽地产酒企业口子窖当日涨停，股价收于76.02元。

这场迟来的开门红，似乎预示着，2022年的酒业市场，注定不会平静。

节前券商怎样展望春节？

浙商证券在2022年1月27日发布了今年首份白酒行业专题报告《如何期待今年白酒春节行情》。该研报主要关注了以下三个方面的问题：

关注点一：打款节奏——“早、平、稳”，2022年第一季度业绩确定性强。

该研报提出，今年渠道打款呈现“早(打款开始日较往年早，轧账早)、平(打款目标整体趋于平较往年略高，开门红概念削弱)、稳(打款完成度稳)”三大特点。

分析师同时还考虑到，2022年酒厂较早开启打款，同时，部分酒企开门红目标较往年高，而且经销商库存普遍偏低、批价稳中向好，渠道信心仍积极保障打款顺利。

这些因素决定2022年第一季度业绩高增确定性强。具体表现在1）高端酒：总体保持稳健发展态势，其中泸州老窖业绩弹性最高；2）次高端酒：在年底控货提价背景下仍保持高业绩弹性，其中舍得酒业、酒鬼酒预计均将保持80%+收入利润增速；3)区域酒：在2021年第一季度低基数下，有望总体保持30%以上业绩增速。

关注点二：动销节奏——稳中向好(不必悲观)，背后核心观测点在于节后库存(补库存)情况。

浙商证券的分析师认为，观测动销的核心点在于渠道是否有补货动力：市场普遍担忧动销不佳引发节后高渠道库存，继而影响2022年第二季度补货，因此在2022年第一季度，酒企业绩高增确定性、酒企批价稳定高背景下，应从节后渠道库存入手，分析当前区域内动销、跨区域调配能力、回补需求等情况。

通过调研了数十家各省经销商，分析师分析了以下三大因素：1）疫情分布及时间(影响范围较小，但波及白酒大省)；2)春运数据(高于去年同期)；3）动销时间点(节前1-2周消费活跃度提升)。

综合这三点因素，该研报认为：1）白酒行业两头强中间分化趋势延续，全国化品牌酒企依靠强区域调配力保持动销顺畅渠道健康；2）局部疫情将影响销量分布，受本轮疫情影响小的区域酒具备一定优势；3）2022年后渠道库存预计整体将处于健康水平，酒企或将迎来货潮。

具体到2022年的白酒行业发展趋势：

分区域来看——各省份酒企受大环境(疫情影响程度/去年同期基高低)及自身影响，动销情况有所分化，华东好于华南华北，整体保持平稳向好；

分品牌来看——高端竞争相对平缓，次高端费用投入增加，竞争加剧。

关注点三：何时/如何布局——两大预期差，自下而上逻辑+催化剂逻辑选股。

预期差一：市场普遍认为疫情影响或较大，部分区域动销将明显削弱，从而影响其进行2022年第二季度补库存；

该分析师认为，疫情对动销整体影响或低于市场预期，品牌酒企普遍将以低库存姿态进入二季度；

预期差二：市场普遍认为当前应重点关注没有受疫情影响的徽酒板块或礼品属性强的高端酒板块；分析师认为，2022年在投资逻辑上应将一篮子基本面向好的白酒标的作为备选股票池；在结构性轮动行情下，需结合估值位置，通过动态分析五大周期论与供需模型，以预判下一阶段市场风格(或可参考21年轮动风格)，进而挑选高利润弹性标的，而非将目光仅锁定在区域酒、次高端酒上(内部也会有分化)。

复盘：这个春节究竟怎样？

2022年2月6日，浙商证券发布了本年度第二篇白酒行业专题报告，复盘了春节期间分析师团队对江苏、安徽、浙江、山东、广西、陕西、辽宁、湖南、上海市等省市超百家终端烟酒店、40多家中大型商超、30多家经销商的走访结果。

这份研报以《高端酒平稳，区域酒表现优秀》为题，提出：高端酒表现平稳，次高端酒分化明显，徽酒及苏酒有明显节后补库存需求。

该研报认为，春节期间白酒市场呈现三大特点：

1、分化有新表现——区域性间动销反馈分化严重，“返乡率提升、经济环境好、疫情影响小”三要素为动销较好地区共性。

分析师认为，今年春节白酒动销情况难以通过华东、华北、华中等区域进行划分，即使是疫情影响小、经济环境好的部分华东地区亦表现平平，而安徽、江苏、江西等满足“返乡率提升、经济环境好、疫情影响小”地区则表现优异。

2、集中化有新表现——消费升级新特点下，市场份额向成熟单品集中，新品仅在优势市场实现放量。今年春节头部企业享受了集中化红利，而非结构提升红利，背后原因为：消费升级过程中消费者开始追求“性价比”。

对应来看，古井贡酒、口子窖、迎驾贡酒、洋河股份、今世缘等酒企成熟单品在今年春节期间均在大本营优势地区实现放量，兼香518新品亦在老牌大本营市场有较好表现；同时在千元价位带，五粮液在去年高基数下实现稳健增长，仍保持高占有率，而近年来强势崛起的习酒、郎酒等品牌酒表现则弱于五粮液。

3、终局胜负点在于消费者培育——在渠道操作逐步同质化的当下，需求拉力将决定终局胜负。该研报发现春节期间商超及大连锁店数据反馈优秀，而中小烟酒店则反馈一般，主因品牌门店有固定、高粘性消费群体，而烟酒店背后消费群体则较为零散，对酒企实际上亦是同理。

在消费环境的分析上，该研报提出，在精准防控下，消费环境受疫情影响总体较小，返乡消费提升显著，河南等受疫情影响较大地区随着逐步解封，亦将迎来回 补式需求浪潮，叠加稳经济等政策落地，酒类消费环境整体向好。

而从行业运行逻辑来看，1）两头强中间分化趋势延续，全国化品牌酒企依靠强区域调配力保持动销顺畅渠道健康；2）局部疫情将影响销量分布，受本轮疫情影响小的区域酒具备一定优势。2022 春节预计将延续 21 年风格，呈现“量微跌价快增”的格局。

同时作为“渠道和终端去库存”的第二年，当前主要单品批价稳中向好，库存健康，年后酒企或将迎来补货潮(区域酒确定性更强)。

具体到高端、次高端两大品类，该研报注意到以下几点现象：

1、高端酒(800元以上)方面，贵州茅台普遍缺货；五粮液在去年高基数的情况下，今年终端普遍反馈，五粮液春节动销与去年持平或略有所增长，且终端普遍对其价格继续上移具有信心；浙江、江苏、广西、辽宁等地区泸州老窖表现相对较弱(与这些地区不是泸州老窖重点市场有关)；

2、次高端区域酒(300-800元)方面，全国性次高端酒分化，而区域性次高端酒总体向好。苏北地区国缘四开与梦之蓝 M3 水晶版的成交价格基本持平，国缘四开价格略高，水晶梦与天之蓝升级版价格增长显著，渠道推力较去年有明显提升，天之蓝已基本实现换代，渠道反馈洋河及今世缘终端均存在缺货状态。

区域酒动销普遍反馈优异，百元以下价位带消费逐步上移，其中古16、古20 继续维持优秀表现，口子窖10 年增长明显，迎驾洞藏系列表现优异，同时洋河有一定可见度。

3、江苏地区以今世缘、洋河、双沟为主，其中苏北国缘对开柔雅淡雅、今世缘典藏均表现优秀，而苏南则以今世缘典藏、洋河海天、郎牌特曲T6、国缘对开为主，洋河产品占比更高；安徽主流价位上升到200元，古井、口子窖、迎驾中高端产品均有优异表现；浙江、上海、广西则以名酒系列酒、四特、西凤酒等为主。

2022，开启新一轮发展周期？

1月7日，银河证券发布的食品饮料行业深度报告《品牌价值引领前路，期待盈利催化动因》，该研报基于“经济稳定运行态势延续，消费仍成为增长第一拉动力”这一背景，就食品饮料行业各板块的未来五年的发展趋势进行了详细的梳理。

具体到白酒行业，该研报提出了“消费主体年轻化，增速放缓、分化集中”的趋势预判。

分析师认为，未来五年，白酒行业将迎来以下五大发展趋势。

（一）当下白酒行业已经进入新一轮发展周期，市场份额向头部集中。

未来，随着白酒行业总量萎缩，消费迭代升级，市场份额向头部集中，不确定性因素不时干扰可能成为行业常态，行业竞争将是系统与系统竞争。对此，企业供应链和生态链必须补足短板。这也意味着，战略产品线组合与市场联合作战时代已经到来。

该研报还引述 iMedia Research(艾媒咨询)数据认为，中国2021年中国白酒市场规模将达 6434 亿元，同比增长 10.2%。数字化技术赋能白酒行业，助力企业降本增效，中国酒类新零售市场规模2021年达1363.1亿元。预计未来中国白酒行业发展稳定，营收和利润仍有较大空间，2025 年将达 9500亿元，利润将达2700亿元。

（二）新中产消费崛起，年轻群体是未来增长点

该研报分析认为，新中产消费群在消费酒类的时候，更加重视产品品质和品牌形象，无论是白酒、 葡萄酒 或者洋酒，口感和品牌的排序的考虑总是位列前两位。对于白酒来讲，度数、年份和产地这些传统的消费白酒需要考虑的因素相对比较重要，而价格和包装与外观因素在新中产消费群体中就没那么重要了。

同时，年轻群体是当下消费主要群体，是未来中国白酒新的增长点。考虑到消费者的迭代，白酒走向新一代消费者的步伐加快，许多酒企在品宣和产品上都做出更加倾向年轻化、时尚化的布局。以江小白、谷小酒为代表的品牌，通过线上营销、线下品牌活动等方式，重新定义白酒对消费群体的影响力，实现了白酒对年轻群体的市场教育。

（三）数字化转型为白酒企业提升核心竞争力

该分析师团队引述iiMedia Research(艾媒咨询)数据显示，2021年酒类新零售市场规模为1363.1 亿元。数字化、AI、物联网技术逐渐成熟，中国酒类新零售渠道不断拓宽，运营效率不断提升，利好于行业整体发展。

同时，该研报还注意到，中国物流、仓储等配套设施逐渐完善，酒企、酒商、酒水B2B服务平台等均集中精力布局新零售领域。与传统酒水零售模式和酒类电商模式相比，酒类新零售更强调渠道协同，并注重酒类消费者购买体验。

因此，酒水市场的竞争重心也转移到供应链环节，而部分酒类电商平台也具备构建渠道的能力，但对于大部分酒企，在新零售时代需要相关服务平台赋能，或借 助综合电商平台的供应链优势进行市场竞争。

该研报认为，消费者需求不断升级，中国白酒市场竞争加剧，数字化转型助力白酒企业提升核心竞争力。疫情加剧渠道变革，数字化趋势显现，线上线下的流量闭环为消费者提供全渠道的购物体验，包括电商、O2O、直播、社区团购等数字化渠道渗透率提升。白酒行业集中度进一步提升，企业为了提升核心竞争力，依托数字化平台，对运营全流程环节进行供给端、企业内部流程、客户运营精细化管理，为企业降低运营成本和提升运营效率。

（四）行业分化增大，品牌差异显现

该研报注意到，2013年到 2018年，高端和次高端白酒市场略有提升，终端和低端市场有所下降，体现了消费升级下消费层次的提升。分析师还引述中国产业信息网的预测认为，高端和次高端的市场份额仍旧会不断提升，中端市场维持不变，低端白酒的市场份额将会不断萎缩。

这份研报的末尾，分析师建议投资者重点关注两类白酒品种：具有一线白酒品牌价值及优质基因的个股品种，其品质品牌所带来的长期价值驱动价值；大众白酒品牌中有效锁定价格带，享受大众消费中枢上移的弹性品种。

徽酒“飞驰”，拉动虎年行情

2022年春节后，A股市场表现最亮眼的是安徽白酒。而在春节前，招商证券发布的第一份徽酒系列深度报告，就似乎已预言了这一行情的出现。

通过密集调研安徽白酒公司，结合之前对徽酒的思考，招商证券的分析师认为，本轮300元和500元价格带有望同时放量，地产酒有望减少渠道消耗而加大品牌投入和消费者教育，拾级而上。

首先，从区域经济发展趋势看，2022年徽酒或追赶江苏迎来加速期，次高端需求分化扩容。

安徽省近年经济发展强劲，人均GDP和收入增速均超全国平均，预计2022年可支配收入将达到江苏2017年水平，与江苏省上一轮升级的背景相似。同时，本轮也叠加了次高端整体价格上行，以及徽酒企业前瞻布局创造需求。

该研报预计，2025年安徽次高端、中档酒规模达到127亿、141亿，次高端实现翻倍扩容，且大概率非线性，而是集中的爆发。本轮升级，徽酒高增长价格带呈现出了一定程度的分化，500 元以上的政商务价格带也在快速扩大。

其次，竞争格局演绎：徽酒从渠道走向品牌，消费升级是成长主线。

分析师认为，徽酒过去重渠道轻品牌，格局复杂多变，二三线品牌长期实战拼杀，流于持续不断的通路促销战，品牌力拉升较少。但近年来古井依靠强大的战略定力走出重围，建立品牌定位。展望未来，虽然全国名酒加速进入安徽市场，企图在快速升级期分一杯羹，但地产白酒仍具有渠道优势和费效比优势，将主导省内升级。

这份研报的分析师注意到，安徽省内皖北酒风彪悍，也是皖酒企业集中地，当地流行喝酒的方式是“N+1”或“N-1”。皖中地区中等水平，合肥芜湖马鞍山是重点消费市场，档次高。皖南旅游地区，喝酒风气不如皖北浓厚，但档次也比较高。近年来，少喝酒、喝好酒的风气不断蔓延，省内喝酒不再追求绝对的数量。

而从消费层级上看，到目前为止，安徽省整体的主流消费价格带仍在200-300元之间，部分县区仍处于100-200元，以古井为例，200元以内产品占比达到55%以上，300元以上产例达到54.6%，对标发达省份，安徽消费仍具有较大升级空间。

该研报还回顾了2017年-2018年的徽酒消费升级，并提出，2022年，由于供需双轮驱动，2022年的徽酒消费将加速升级，带动相关企业业绩估值双增长。

尤其是次高端价位段整体上移，加速了安徽白酒企业打开业绩天花板，徽酒消费升级将更具可持续性。

该研报最后认为，对标江苏，2022年徽酒主流价格带将迎来下一轮上移，次高端有翻倍以上成长空间。总体而言，徽酒地产酒将拾级而上，主导省内消费升级。

事实上，安徽白酒上市企业在春节后股价的猛涨，一定程度上也验证了招商证券分析师的论断，而这份报告，也让我们对徽酒未来更强劲的发展充满了信心。